Cementos Pacasmayo ofrece soles y paga dólares: el tipo de cambio dentro de una OPA

El jueves el autor compró 99 American depositary shares (ADS) de Cementos Pacasmayo, la cementera peruana, a 12,65 US$ cada una. El control de su accionista mayoritario ha cambiado de manos, y ese accionista ofrece ahora 44,65 S/ por ADS a todos los demás titulares. El precio está fijado en soles peruanos. El dinero llega en dólares, convertido a un tipo de cambio que no existirá hasta el 20 de noviembre o la sesión siguiente. Este número explica qué le hace eso al diferencial, con las propias frases del documento.

La lección

Cómo una oferta en moneda extranjera convierte un diferencial en una posición en divisas

Cuando se compra en efectivo una empresa que cotiza en el extranjero, la oferta suele fijarse en su moneda local. Sus acciones o ADS en una bolsa de Estados Unidos cotizan en dólares. Por eso la cifra en dólares que recibirá un titular no queda fijada al abrirse la oferta: es el precio en moneda local dividido entre un tipo de cambio tomado un día concreto. Hasta ese día, parte de la distancia entre el precio en dólares de la pantalla y la oferta es la opinión del mercado sobre dónde estará ese tipo.

Cementos Pacasmayo es un caso limpio. Inversiones ASPI, la sociedad que posee aproximadamente la mitad de la compañía y que ahora controla Holcim, presentó una OPA en Estados Unidos el 21 de octubre junto a una oferta peruana por las acciones en Lima. Una ADS equivale a cinco acciones ordinarias, y el precio es el mismo por cualquiera de las dos vías.

Se empieza por la aritmética que da el documento. 44,65 S/ convertidos al tipo del 19 de octubre daban unos 12,98 US$, lo que significa que ese tipo era de unos 3,44 soles por dólar (44,65 ÷ 12,98). Las ADS cerraron a 12,73 US$ el viernes 23 de octubre. Al tipo del 19 de octubre, la distancia es de 0,25 US$ por ADS.

Ahora el diferencial se lee al revés. La oferta en sí está fijada: 44,65 S/ no se mueven. Toda cifra en dólares se mueve con el sol. Si el sol se debilita un 1,9 % aproximadamente, hasta unos 3,51 por dólar, la oferta paga exactamente los 12,73 US$ a los que cerraron las ADS el viernes, y el diferencial desaparece. Si se fortalece, el pago en dólares sube con él. Quien acude no solo cobra una prima de adquisición: durante cuatro semanas también está largo en sol peruano frente al dólar, por el valor entero de la posición.

La posición del propio autor da la medida concreta. Las 99 ADS costaron 12,6601 US$ cada una con comisiones, 1.253,35 US$ en total. A 12,98 US$ devolverían 1.285,02 US$, una ganancia de 31,67 US$, un +2,53 %. Una caída del 2,5 % del sol, hasta unos 3,53 por dólar, lleva el pago a unos 12,66 US$ por ADS, que es lo que costaron.

Tres detalles del documento cambian la cifra, y ninguno está en el precio del titular.

Qué tipo. El pago usa el «tipo de cambio contable venta» de la SBS, el tipo vendedor que publica el regulador bancario a efectos contables. La ilustración de 12,98 US$ usa otra serie, el «tipo de cambio interbancario promedio». El documento no dice cuánto se separan las dos series, así que incluso la cifra de partida es solo una aproximación de lo que habría sido el tipo de pago.

Qué día. El pasaje de la portada para las ADS y la introducción hablan del tipo publicado «en la fecha de vencimiento», el viernes 20 de noviembre. El pasaje de la portada para las acciones ordinarias, la sección de preguntas y respuestas sobre el pago y la sección de pago del cuerpo hablan del tipo publicado «en la sesión siguiente a la fecha de vencimiento». El documento no concilia las dos. En cualquier caso, el tipo se fija no antes del último día en que un titular puede retirarse, así que el riesgo de divisa dura hasta el final.

Qué se descuenta. El comprador paga la comisión de cancelación de 0,05 US$ por ADS, pero el pago se hace «menos … los gastos de la conversión de divisas», y el documento no da ninguna cifra para ellos. Con un diferencial de un 2 % aproximadamente, un coste de conversión sin cuantificar es una incógnita real.

En el mismo documento hay una segunda lección, sobre impuestos. Un titular de fuera de Perú que acude con acciones ordinarias, en lugar de ADS, debe el impuesto peruano sobre ganancias de capital, en general al 30 %, y tiene que obtener un certificado del coste fiscal o tributar sobre el bruto. El documento es igual de claro sobre la otra vía: «un titular no peruano que acude con ADS no estará sujeto a impuestos peruanos». Misma compañía, mismo precio, dos resultados fiscales, que decide solo la línea en la que están las acciones.

Esto sale mal de tres maneras. La primera es leer la cifra ilustrativa en dólares como la oferta: la oferta está en soles, y la cifra en dólares es la conversión de un día. La segunda es calcular el diferencial y quedarse ahí: la distancia de la pantalla ya descuenta la opinión del mercado sobre la divisa, y el riesgo que queda es el movimiento desde hoy hasta la fecha de pago. La tercera es pasar por alto los costes que se nombran sin cifra, como los gastos de conversión, que con un diferencial estrecho pueden pesar tanto como el propio diferencial.

La lección de esta semana tiene su propia guía: las ofertas en moneda extranjera y el tipo de cambio dentro del diferencial. Las lecciones anteriores tienen su propia guía: prioridad para lotes pequeños (número 1), la prueba canadiense del capital desembolsado (número 2), cortes del bróker y fechas de registro (número 3), el límite superior en una oferta de canje por escisión (número 4), la retención estadounidense en una recompra (número 5), los due bills en un reparto grande (número 6) y prorrateo (número 7).

Las situaciones de esta semana

Ofertas vivas con condiciones y fecha límite, cada una trabajada con la misma aritmética. Los documentos de esta semana produjeron 33 capturas: 12 eran recompras de fondos sin acción cotizada, 3 de vehículos de crédito no cotizados sin línea en el bróker del autor, 1 de una sociedad comanditaria canadiense no cotizada, 11 eran resultados o modificaciones de ofertas ya tratadas aquí, 2 eran noticias sobre una oferta de recompra aún no lanzada y 4 eran ofertas nuevas. Una de las cuatro, Cementos Pacasmayo, se añade abajo; las otras tres están en Descartadas. Perfect Corp sale de la lista: su fusión se cerró el viernes.

Bruto = (oferta − precio) ÷ precio, sobre la parte de la posición que acepta la oferta. Anualizado = bruto ÷ días hasta el cobro previsto × 365, solo para esa operación; no es una rentabilidad anual ni de cartera.

Ejecución en el bróker

Una fusión que paga sin instrucción

Este es el registro continuo de lo que hace realmente un bróker, frente a lo que dice el documento de oferta. Perfect Corp es la entrada más reciente. La fusión entró en vigor a las 07:00 hora de las Caimán del viernes 23 de octubre, la compañía pidió la suspensión de la cotización antes de la apertura de Nueva York de ese día y cada acción pasó a ser «2,00 US$ en efectivo por acción, sin intereses». No había que dar ninguna instrucción ni acudir. El domingo 25 de octubre las 1.200 acciones ya no estaban en la lista de posiciones del autor; queda por confirmar el día en que los 2.400,00 US$ aparecen en el saldo de efectivo, y se publicará aquí como días hasta el cobro, junto a Arbutus (seis días) y Oma Savings Bank (doce).

Apollo Commercial está en su ventana de due bill. La pantalla de operaciones corporativas del bróker muestra los 4,10 US$ como dividendo en efectivo, pagadero el 29 de octubre con fecha ex el 30 de octubre, más una segunda entrada con las condiciones en blanco fechada el 30 de octubre. Un reparto codificado como dividendo puede sufrir retención en origen como tal para un titular de fuera de Estados Unidos, que no es como el folleto de convocatoria describe los repartos de liquidación; lo que se pague y se retenga realmente irá en el número del 1 de noviembre.

Cementos Pacasmayo es el próximo corte por medir. El documento advierte de que los intermediarios fijan sus propias horas anteriores; el viernes el bróker del autor no había publicado ninguna para una oferta que vence el 20 de noviembre. Hasta ahora se han medido cuatro diferencias: Arbutus, cuatro horas antes; Oma Savings Bank, unos dos días antes (dos veces), y Delivery Hero, más de dos días antes. Hay una regla de la casa que se aplica a todas las posiciones citadas aquí: el autor no opera con ningún valor citado en un número desde que se escribe hasta dos sesiones después de su envío.

Las fechas que importan · hora de Nueva York

Descartadas, y qué mirar la próxima vez

Cuando el mercado está por encima del efectivo

SoundThinking. La oferta de Transom paga 8,00 US$ en efectivo más un derecho de valor contingente (CVR) de hasta 3,00 US$ si se cumplen ciertos hitos, y vence un minuto después de las 23:59 hora de Nueva York del martes 17 de noviembre. Las acciones cerraron el viernes a 8,36 US$, por encima del efectivo. El mercado paga unos 0,36 US$ por el derecho, un 12 % de su máximo, y el derecho no se puede vender antes de que pague o caduque. Solo con el tramo en efectivo, acudir pierde dinero. Aquí el diferencial es el precio del derecho contingente, no un diferencial. El autor tiene: no.

INVE Technologies. Una subasta holandesa modificada por hasta 20 millones de US$ a entre 2,85 US$ y 3,40 US$ por acción, que vence a las 17:00 hora de Nueva York del jueves 19 de noviembre. El cierre del viernes fue de 2,79 US$, por debajo del mínimo. El documento define los lotes pequeños, pero compra a prorrata todas las acciones a precio igual o inferior al de adjudicación, así que un titular de 99 no tiene prioridad. También dice que el depositario «probablemente retendrá» un 30 % del bruto a un titular de fuera de Estados Unidos: con 99 acciones al mínimo, 84,65 US$ de 282,15 US$. El párrafo para no estadounidenses pesa más que la horquilla. El autor tiene: no.

Cavitation Technologies. Una oferta en efectivo cuyo precio es una fórmula: 35.000.000 US$ menos los pasivos de la compañía en una fecha de registro del 24 de diciembre, divididos entre las acciones en circulación. Necesita el 90 % de las acciones, tiene que salir adelante una segunda oferta por otra compañía y vence el 26 de enero de 2027. Sin precio hasta diciembre, no hay nada que calcular. El autor tiene: no.

Sturm Ruger, definitivo. El número 7 publicó el coeficiente preliminar de ~38,45 % y dijo que subiría si no llegaban las entregas garantizadas. El recuento definitivo: 6.094.325 acciones presentadas válidamente frente a las 6.241.903 contadas antes, así que 147.578 acciones prometidas nunca llegaron, y 2.400.184 aceptadas a 44,80 US$ dan «aproximadamente un 39,4 %». El autor tiene: no.

Siguen sin ser accesibles para esta cuenta. Utah Medical cerró a 74,23 US$ frente a su oferta de 75,00 US$, +1,04 %, con vencimiento a las 17:00 hora de Nueva York del martes 27 de octubre, con un 24 % retenido del bruto pagado a un titular extranjero. SkyAI cerró a 2,89 US$ frente a 3,00 US$, con un 30 % del bruto retenido. WildBrain cerró a 1,27 C$, aún por debajo del mínimo de 1,30 C$, y su cifra de capital desembolsado sigue sin poder leerse. SNDL ha anunciado una posible oferta de recompra de hasta 50 millones de C$ a no más de 1,92 C$ por acción, después de sus resultados del tercer trimestre; hasta que se presente la circular no hay precio, fecha ni cifra fiscal que leer. El autor tiene: ninguna de ellas.

También en el recuento. Quince recompras eran de fondos o vehículos de crédito sin línea en el bróker, y una de una sociedad comanditaria canadiense no cotizada a 6.100 C$ por participación. Ninguna se puede alcanzar desde la pantalla de un bróker.

El libro de posiciones

Todas las posiciones, y todas las cerradas

Abiertas, a los cierres del viernes: Apollo Commercial, 300 acciones a un coste medio de 6,9150 US$, 6,42 US$ el viernes, en cartera a la espera del pago de 4,10 US$ del 29 de octubre. Delivery Hero, 50 a 37,035 €, 37,34 € el viernes, sin acudir todavía. Cementos Pacasmayo, 99 ADS a un coste medio de 12,6601 US$, compradas el 22 de octubre, 12,73 US$ el viernes, sin acudir todavía. SDCL Efficiency Income Trust (Londres), 2.150 a un coste medio de 35,31 p, 31,5 p el viernes; sin precio de oferta; en la junta general del 15 de octubre los accionistas nombraron a dos consejeros propuestos por sus dos mayores inversores. Y 100 derechos de valor contingente (CVR) de la operación de Atai, en una línea provisional sin mercado.

Cerradas desde el número anterior: Perfect Corp, 1.200 acciones a un coste medio de 1,8088 US$, pagadas a 2,00 US$ en efectivo cuando la fusión entró en vigor el 23 de octubre: 2.400,00 US$ frente a 2.170,50 US$, +229,50 US$ (calculado; extracto del bróker pendiente). Cerradas antes, y en el registro: Lindsell Train Investment Trust, +22,67 £; Oma Savings Bank, +39,00 €. Pérdidas realizadas en el registro: Air Canada, −24,95 C$; Zevia, −323,10 US$; Arbutus, −4,96 US$.

El registro de resultados, con cada posición cerrada, su precio de ejecución y su resultado realizado: https://99acciones.com/marcador/

Esta publicación trata de la mecánica, los plazos y la documentación pública de operaciones corporativas como OPA, ofertas de canje y liquidaciones. El autor no tiene licencia de asesor financiero en ninguna jurisdicción ni es representante designado de ninguno. Nada de lo aquí publicado es una recomendación de comprar, vender o mantener ningún valor, y nada se adapta a las circunstancias de ningún lector. No respondemos preguntas de inversión individuales. No aceptamos pagos, patrocinios ni otros beneficios de ningún emisor mencionado. Cualquier posición en un emisor mencionado se declara en el número. El autor no opera con ningún valor citado en un número desde que se escribe hasta dos sesiones después de su envío. Las cifras proceden de la fuente primaria citada. Los lectores no deben basarse en esta publicación para tomar decisiones de inversión.

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