Apollo Commercial después de los 4,10 US$: cómo se valora el resto de una liquidación antes de que se cierre la salida

El jueves 29 de octubre, Apollo Commercial Real Estate Finance pagó su primer reparto de liquidación, 4,10 US$ por acción. El viernes las acciones abrieron ya sin él y cerraron a 2,33 US$. El autor tiene 300. Lo que queda es un resto (stub): un derecho sobre lo que la compañía pague después de vender el resto de su cartera, al que el mercado pone precio durante exactamente cinco sesiones más. El viernes 6 de noviembre las acciones dejan de cotizar, y lo que queda se convierte en una participación que no se puede vender. Este número analiza qué dicen esos 2,33 US$.

La lección

Cómo valora el mercado el resto de una liquidación

Una compañía que aprueba su liquidación suele pagar a sus accionistas por partes. La primera llega pronto, con la caja y los activos más fáciles de vender. El resto llega a lo largo de meses o años, a medida que se venden los activos que quedan y se liquidan los pasivos, y cuando las acciones empiezan a cotizar sin el primer pago solo existe una estimación de ese resto. Esas acciones son el resto (stub). Su precio es lo que el mercado piensa de los pagos pendientes, descontado por lo que tardan, por cuánto pueden quedarse cortos frente a la estimación y por lo que cuesta esperar.

Apollo Commercial es un caso limpio porque todas las cifras están en sus propios documentos. Su folleto de convocatoria definitivo estimaba unos repartos de liquidación totales de 7,75 a 8,50 US$ por acción, suponiendo que el plan se completara en el primer semestre de 2028. Los accionistas aprobaron el plan el 29 de septiembre. El comunicado del 9 de octubre declaró 4,10 US$ como primer pago, abonado el 29 de octubre. La actualización del 16 de octubre fijó el último día en la Bolsa de Nueva York en el 6 de noviembre y dijo que los activos pasarían después a un trust de liquidación.

Hay que empezar por lo que deja la estimación después del primer pago. 7,75 menos 4,10 son 3,65 US$; 8,50 menos 4,10 son 4,40 US$. El cierre del jueves, 6,45 US$, el último con los 4,10 US$ incluidos, menos 4,10 US$ da 2,35 US$, y la apertura del viernes fue de 2,32 US$: el mercado descontó el pago y muy poco más. El cierre del viernes fue de 2,33 US$, con 8,6 millones de acciones negociadas.

Una diferencia tan grande es el mercado diciendo varias cosas a la vez, y cada una está escrita en los documentos.

El tiempo. La horquilla del folleto supone que todo termina en el primer semestre de 2028. Si los 3,65 US$ llegaran íntegros el 30 de junio de 2028, comprar a 2,33 US$ daría un +56,7 % en 609 días, un 34 % anual simple o un 31 % anual compuesto, aproximadamente. Es el extremo bajo de la estimación en la fecha más tardía que cita el folleto, así que el propio calendario del folleto no explica el precio por sí solo.

La estimación. Los pagos pendientes son estimaciones «sujetas al pago de los pasivos y obligaciones de la compañía y a la constitución de las reservas correspondientes», en palabras de la actualización del 16 de octubre. El consejo del trust fija el importe y el calendario a su discreción. Nada en los documentos limita cuánto puede tardar.

La salida. Esta es la parte propia de un resto. Hasta el 6 de noviembre se puede vender. Después, la participación solo se puede transmitir por testamento, herencia o imperativo legal. Quien no puede mantener una participación sin cotización e intransferible (un fondo indexado, un fondo con liquidez diaria o una cuenta cuyo bróker no la admite) tiene cinco sesiones para vender, y quien le compra cobra por quedarse con el activo que nadie más puede tener. El precio cae hacia lo que acepte el vendedor más presionado, no hacia el valor de la estimación.

Los impuestos. El folleto de convocatoria advierte de que un accionista fuera de Estados Unidos puede obtener a través del trust rentas efectivamente vinculadas a un negocio estadounidense y tener que presentar una declaración en Estados Unidos. Es un coste que la estimación no incluye y que varía según el accionista.

La posición del propio autor pone cifras a la decisión. 300 acciones costaron 6,915 US$ cada una con comisiones, 2.074,50 US$. Los 4,10 US$ pagaron 1.230,00 US$. Vendidas al cierre del viernes, los otros 699,00 US$ cerrarían la operación en −145,50 US$. Mantenidas en el trust, y si la estimación se paga entera, los 3,65 a 4,40 US$ restantes aportan de 1.095,00 a 1.320,00 US$, para un resultado de +250,50 a +475,50 US$ (+12,1 % a +22,9 %) sobre el coste original, cobrado en una fecha desconocida. El autor las mantiene y, según la regla de la casa, no opera con ellas en las dos primeras sesiones de Nueva York tras el envío de este número.

Esto sale mal de tres maneras. La primera es leer el precio del resto como la estimación del mercado de lo que queda: es esa estimación después del coste de tener algo que no se puede vender. La segunda es leer la horquilla del folleto como una promesa: es una estimación con un supuesto declarado sobre el calendario, y el consejo del trust decide el resto. La tercera es olvidar la fecha en que se cierra la salida: después del último día de cotización, la única salida son los propios pagos del trust.

Las lecciones anteriores tienen su propia guía: prioridad para lotes pequeños (número 1), la prueba del capital desembolsado canadiense (número 2), cortes del bróker y fechas de registro (número 3), el límite superior en una oferta de canje por escisión (número 4), la retención en una recompra estadounidense (número 5), los due bills en un reparto grande (número 6), el prorrateo (número 7) y las ofertas en moneda extranjera (número 8).

Las situaciones de esta semana

Ofertas vivas con condiciones y fecha límite, cada una analizada con la misma aritmética. Los documentos de esta semana dieron 50 capturas: 25 eran ofertas de fondos sin acciones cotizadas, 14 de vehículos de crédito y fondos no cotizados sin línea en el bróker del autor, 8 eran resultados, modificaciones o actualizaciones de ofertas ya conocidas, y 3 eran ofertas nuevas. Una de las tres, Ultralife, se añade abajo; las otras dos están en Descartadas. Kip McGrath sale: su oferta cerró el 27 de octubre.

Bruto = (oferta − precio) ÷ precio, sobre la parte de la posición que acepta la oferta. Anualizado = bruto ÷ días hasta el cobro previsto × 365, solo para esa operación; no es una rentabilidad anual ni de cartera.

Ejecución en el bróker

Una fusión en efectivo abonada en un día hábil; un pago de liquidación registrado como dividendo

Este es el registro continuo de lo que hace realmente un bróker, frente a lo que dicen los documentos. La fusión de Perfect Corp entró en vigor a las 08:00 hora de Nueva York del viernes 23 de octubre, a 2,00 US$ en efectivo por acción. Los 2.400,00 US$ de las 1.200 acciones del autor estaban en el saldo de efectivo la siguiente vez que se comprobó, a las 20:07 hora de Nueva York del domingo 25 de octubre: en un día hábil como máximo, frente a seis en Arbutus y doce en Oma Savings Bank, ambas ofertas y no fusiones.

Los 4,10 US$ de Apollo Commercial se pagaron el jueves 29 de octubre. La pantalla de operaciones corporativas del bróker lo había registrado como dividendo en efectivo. El saldo en dólares del autor subió aproximadamente el importe bruto, 1.230,00 US$, y el viernes no se veía ninguna línea de retención aparte; si se retuvo algún impuesto se confirmará con el extracto, porque la cifra se deduce del saldo. El domingo 1 de noviembre la pantalla de posiciones del bróker valoraba las 300 acciones a 0,00 US$, frente al cierre del viernes de 2,33 US$: una valoración en una lista de posiciones no es un precio.

El corte del bróker para Cementos Pacasmayo sigue sin publicarse, diecinueve días antes del vencimiento. Hasta ahora hay cuatro diferencias de corte medidas: Arbutus cuatro horas antes, Oma Savings Bank unos dos días antes (dos veces) y Delivery Hero más de dos días antes. Una regla de la casa se aplica a todas las posiciones citadas aquí: el autor no opera con ningún valor citado en un número desde que se escribe hasta dos sesiones después de su envío. Esta semana ese periodo incluye el corte del bróker de Delivery Hero.

Las fechas que importan · hora de Nueva York

Descartadas, y qué mirar la próxima vez

Leer para qué valor es la oferta

BTCS. Una subasta holandesa modificada por hasta 500.000 US$ a entre 0,04 y 1,00 US$, que vence a las 17:00 hora de Nueva York del martes 15 de diciembre. Las acciones ordinarias de la compañía cotizan en el Nasdaq, pero la oferta es por sus acciones preferentes de la Serie V, y el documento dice que «no existe un mercado público de negociación establecido para las acciones de la Serie V». Un accionista fuera de Estados Unidos sufre además una «retención fiscal estadounidense del 30 % del importe bruto». Un ticker en el encabezado del documento no es el valor que se compra: la clase está en la primera página. El autor tiene: no.

Pacira BioSciences. La oferta de Viatris paga 36,50 US$ en efectivo por acción por todas las acciones, y vence un minuto después de las 23:59 hora de Nueva York del lunes 16 de noviembre. Las acciones cerraron el viernes a 36,39 US$: +0,30 %, 10,89 US$ en 99 acciones antes de comisiones. Una oferta tan cerca del precio deja que la diferencia cubra solo el mínimo del bróker y la posibilidad de un retraso. El autor tiene: no.

WildBrain. La subasta holandesa modificada a entre 1,30 y 1,45 C$ vence a las 17:00 hora de Nueva York (17:00 Toronto) del martes 3 de noviembre. Una resolución de exención anunciada el 29 de octubre permite a la compañía prorrogar la oferta sin aceptar antes las acciones ya presentadas y, en sus palabras, «no cambia ninguna de las condiciones de la oferta». El cierre del viernes fue de 1,29 C$, por debajo del mínimo, y la cifra de capital desembolsado que decide el impuesto para un accionista fuera de Canadá sigue sin leerse. El autor tiene: no.

Kip McGrath. La oferta de Crimson, prorrogada tras superar el 50 %, cerró el 27 de octubre. Qué precio recibió quien compró después de la fecha de registro del dividendo, 0,75 A$ o 0,69 A$, todavía no se ha leído en un documento publicado; se publicará aquí cuando se lea. El autor tiene: no.

También en el recuento. Treinta y nueve ofertas eran de fondos o vehículos de crédito sin línea en el bróker. El resto eran resultados, modificaciones o actualizaciones de ofertas ya conocidas: Utah Medical, SkyAI (tres), INVE Technologies, Cadeler, Tiny y WildBrain.

El libro de posiciones

Todas las posiciones, y todas las cerradas

Abiertas, a los cierres del viernes: Apollo Commercial, 300 acciones a un coste medio de 6,9150 US$, 2,33 US$ el viernes tras el pago de 4,10 US$ del 29 de octubre. Delivery Hero, 50 a 37,035 €, 37,31 € el viernes, sin acudir. Cementos Pacasmayo, 99 ADS a un coste medio de 12,6601 US$, 12,76 US$ el viernes, sin acudir todavía. SDCL Efficiency Income Trust (Londres), 2.150 a un coste medio de 35,31 p, 31,86 p el viernes; sin precio de oferta. Y 100 derechos de valor contingente (CVR) de la operación de Atai, en una línea provisional sin mercado.

Cerradas desde el número anterior: ninguna. Cerradas antes, y en el registro: Lindsell Train Investment Trust, +22,67 £; Oma Savings Bank, +39,00 €; Perfect Corp, +229,50 US$ (calculado; pagadas a 2,00 US$ el 23 de octubre). Pérdidas realizadas en el registro: Air Canada, −24,95 C$; Zevia, −323,10 US$; Arbutus, −4,96 US$.

El registro de resultados, con cada posición cerrada, su precio de ejecución y su resultado realizado: https://99acciones.com/marcador/

Esta publicación trata de la mecánica, los plazos y la documentación pública de operaciones corporativas como OPA, ofertas de canje y liquidaciones. El autor no tiene licencia de asesor financiero en ninguna jurisdicción ni es representante designado de ninguno. Nada de lo aquí publicado es una recomendación de comprar, vender o mantener ningún valor, y nada se adapta a las circunstancias de ningún lector. No respondemos preguntas de inversión individuales. No aceptamos pagos, patrocinios ni otros beneficios de ningún emisor mencionado. Cualquier posición en un emisor mencionado se declara en el número. El autor no opera con ningún valor citado en un número desde que se escribe hasta dos sesiones después de su envío. Las cifras proceden de la fuente primaria citada. Los lectores no deben basarse en esta publicación para tomar decisiones de inversión.

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